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指數的虛像在上一篇的文章里，我給大家分析過的，當前大盤處于3000點，依舊非常低估。同時，當前也同樣有著一批極其低估的策略指數。但是，3000點的A股市場，表面波瀾不驚，背后卻風起云涌。我在《2020年還會出現春季行情嗎》里給大家分析過，當前A股的市場雖然點位不高，但是背后的估值結構卻極其扭曲。今年暴漲的部分白馬龍頭，他們的估值已經處于一個歷史極值，很多人認為外資會繼續源源不斷接盤，但實際上一些高估品種的股數，外資并沒有增加太多，比如茅臺。所以，3000點下的市場背景，是有著“低估的虛像”。而真實的情況，應該是一半是火焰，一半是冰山。這是相比18年底的全面低估的大環境下，今年最大的不同。而我們來年的布局，就要基于這樣一個大背景下進行決策。吹泡沫會繼續進行嗎？首先我們要考慮的第一個問題，就是今年的一些熱門品種如果明年再瘋漲，這泡泡會去到什么程度？先看看股王，當前茅臺36PE，疊加四季度和明年的增長大概會去到30PE附近。也就是說，如果茅臺去到10年的估值頂峰，那么大概還有30/%左右的漲幅，至于07年的頂峰，如果真去到的話那么其他低估值品種也大概率會有5-10倍的空間了而且是超級泡沫了。所以，從相對合理的情況來看，明年茅臺繼續泡沫化下的增長幅度大概是30/%。這個增長幅度對應的回調空間，假設回到25PE，那么上下空間大概就是向上30/%，向下20/%。相對來講，茅臺的上下空間還是比較合理，但整體性價比也已經相對比較一般了。而海天恒瑞這些品種，則已經是明顯進入極端泡沫化的階段，風險顯著大于收益。這就是2020年我們即將面臨的一個開局，結構化的泡沫現象。尊重常識和價值在極端的結構行情下，2020年在我看來依舊是尊重常識、堅信價值的一年。當前市場下，我把能力圈范圍內的AH兩地各大品種做一個性價比整理評估，整體如下，這個表格是過去一年關注的品種里面結合估值和企業質地后挑選出來的品種，其中大霄四大金剛的品種確定性會比較明顯。而地產產業鏈和其他品種的質地和確定性以我個人目前來看，相對低一丟丟，但也具備較高投資價值。接下來給大家整體說說各個板塊的情況保險首先是保險板塊，2020年的保險板塊，在我看來是比較關鍵的，因為經過兩年的結構調整，2020年的新業務價值我的整體預期是重回增長，樂觀點可以回到兩位數增長。過去兩年，由于分紅險的占比被不斷地砍，疊加壽險前幾年的高速發展，使得保險公司的新業務價值增速面臨壓力。而2020年開始，分紅險的壓力將逐步減少，而壽險業務則依舊在高速發展當中，所以今年的新業務價值大概率可以重回增長。落實到個股方面，大家看到我對平安是特別加一個“長期性價比高”。這是因為平安整體的企業質地跟另外幾家的保險公司有很大差別。首先，平安是最早轉型壽險并且做好銷售人員軍備的企業，戰略清晰管理良好。其次，平安的假設是眾多保險公司里面最保守的，同時實際的經營往往超預期。最后，是平安的綜合金融戰略已經在逐漸起到作用，并且在銀行領域開始展現優勢。這幾點疊加起來，同時另外幾個對手里面除了太保外都有著各自的一些問題，競爭格局相比銀行要好很多。所以，中國平安作為保險業的第一龍頭，既有內在因素，也有外在因素，綜合起來，確定性就極高，只要配置保險行業，我都建議必定配置平安，并且倉位是第一倉位。其他幾家保險公司方面，當前的投資邏輯則更多是“投資賽道”。當前中國的人均GDP是1萬美元，而在1萬美元到2萬美元的階段，正是各國保險行業發展的黃金時期，這是投資保險股的長期邏輯。在這大邏輯下，龍頭險企的新業務價值在經歷前幾年高速增長下，接下來將能保持中低速增長，但即便這樣，對內涵價值的提升也會非常明顯。以平安為例，上表是根據不同的新業務價值增速假設下，中國平安的內涵價值增長情況。從上表可以看出，哪怕新業務價值未來10年增長都為0，中國平安的內涵價值也能保持再10/%-15/%的速度增長，平均增速為12/%。這放在其他保險公司也是一樣，并且由于二線保險公司整體的基數較低，哪怕同樣是0增長，內涵價值的增長在未來五年也會在12/%-15/%。也就是說，當前除平安以外的保險股，你可以理解為用破凈（低于1倍內涵價值）的價格，買入一家ROE（ROEV）達到12/%-15/%的公司。明擺著的撿錢機會。地產說完保險再說說地產。地產當前的機會也很明顯，但主要集中在港股，A股的萬科保利當前在低估邊緣，相對而言性價比已經低了一些。港股的融創、金茂，以及AH的新城，當前的性價比依舊頗高。我看地產股，最重要看兩點——前瞻PE、持續性及模式。前瞻PE決定了未來的業績，當下融創金茂新城的前瞻PE都在4PE附近，萬科保利則是7PE附近。所以港股性價比是明顯要高很多。持續性和模式，主要看兩方面，一是龍頭的集中度提升邏輯，二是融資、產品力、模式等方面的獨特優勢。融資方面大家比較明白，國企是具備天然優勢。所以就說說模式方面吧，融創的文旅模式、新城的商業地產雙輪驅動、金茂的城市運營，都是自己修煉出來的獨家模式，能讓自己獲取到合適的地塊，以及打造出符合自身特點的產品。這是當前地產公司投資的“中邏輯”，相比起保險行業沒那么硬，但確定性也同樣較高，并且估值上也給予了極大的安全邊際。所以，地產板塊尤其港股地產，當下是充滿機會。基建及銀行然后說說基建和銀行方面，基建板塊其實我個人還是單獨偏好中國建筑，原因很簡單，ROE在基建板塊里是獨一檔。不過，如果放全行業來看，當前基建的性價比和確定性可以說是跟地產差不多，兩者的邏輯也很相似。基建當前跟地產一樣，訂單上反映出來的真實業績跟財務上反映出來的具有極大的滯后性，而且當前的基建公司普遍破凈，所以性價比極高。而且，這個趨勢目前來看，至少能保持下去，8大龍頭的訂單集中度，只有32/%左右。另一方面，公募的極低配置比例，也讓這個行業具備極大的潛在彈性，一旦出現價值發現，基建板塊的爆發力可能會很恐怖。銀行方面，則主要就是整體便宜，以及零售型銀行的挖掘。所以，后續銀行板塊的選擇，建議以兩大零售業務最好的招商銀行和平安銀行，結合低估的四大行來配置，這是一個比較攻守兼備的方法，當然我建議低估的工農建行還是可以多一些，畢竟他們的估值差不至于像市場反映出來的那樣。工農建行里面，建行的整體性價比又是比較好的一家，大家可以重點關注。銀行的模型也跟保險有點相似，銀行ETF等于是以破凈的價格買入一攬子未來ROE在10/%-12/%的資產，所以確定性同樣極高。不知道怎么挑的，挑銀行ETF準沒錯。其他板塊除去上述的四大金剛，最后給大家補充了一些關于地產后周期的板塊，和其他一些細分板塊的好企業，給大家作為剩下的方向后補。地產后周期前幾天已經跟大家說過，沒看的可以回顧下這篇文章（《聊一個明年可能會繼續爆發的板塊機會》）。其他方向，主要是一些有獨特優勢的煤炭和部分低估但穩定性極強的公共事業品種。比如其中的粵高速B，大家如果配置的話，直接當成一個收股息的品種就可以，收益未必有爆發力，但卻能讓你很安心。白酒方面現在的遺留下來的好品種是古井貢B，15PE不夠的白酒股全市場獨此一家，還是一個區域龍頭。總結2020年，A股和港股里面有的品種挺貴，有的品種還好，也有的品種非常便宜，我們要做的，就是堅持配置高質量的低估企業。任何爆炒中的科技、醫療、5G，統統與我無關。無論是指數還是個股，堅信價值，堅守價值，尊重常識，在這市場里，總能讓我們走得更穩，走得更遠。預祝2020年，股市大賺。

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